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还有几许“绊脚石”

风品：大鹏

刺心刻骨、终有回响。3月14日，深交所召开上市审核委员会2025年第5次审议会议，汉桑科技得手过会。

招股书透露，汉桑科技是一家提供高端音频居品和音频全链路时刻处分有盘算推算的空洞供应商，主要包括高性能音频、改动音频、AIoT智能居品。其IPO肯求在2023年6月获受理，并于2023年7月、2024年2月收到审核问询函。大客户依赖、境外收入过高、功绩转变波动、产能扩张必要性均是监管柔和重心。

东谈主生如逆旅，你我王人行东谈主。得手过会难能贵重，但也仅仅上市旅程的一个节点。能否信得过稳了、终达挂牌素愿还看基本面够不够塌实。

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研发用度率低

应答账款捏续增长

招股书透露，2021年—2023年，汉桑科技营收鉴别约10.19亿元、13.86亿元、10.31亿元，对应包摄净利约1.06亿元、1.9亿元、1.36亿元，2023年营收、净利双降。

好在2024上半年收复增长，营收14.52亿元，同比增长40.8%；净利2.53亿元，同比增长86.37%。

关于公司功绩知晓性的问询，公司在第二轮恢复函平分析了2023年功绩下滑及2024年功绩收复增长原因。下滑主要由于主要发达国度经济下行、通货彭胀高企等要素导致浮滥者浮滥能力和意愿着落，而2024年跟着经济预期好转、通胀率着落，功绩收复增长。

客不雅而言，浮滥电子业具有一定的周期性，会受到宏不雅经济周期的影响，但并不是典型的强周期行业。尤其5G通讯、东谈主工智能、新动力汽车等新址品、新时刻的粗鄙应用，为浮滥电子提供了捏续容许的市集需求，使其一定进度上梗概顽抗经济周期的波动。

放眼市集，雷同营商环境下，一些主营音频联系的上市公司功绩发达矜重，与汉桑科技酿成对比。如国光电器主营扬声器、音箱遐想。散步者专注音频时刻研发，居品涵盖多媒体电脑音箱、家用音响、汽车音响、耳机等鸿沟。2023年，两者净利鉴别为3.61亿元与4.2亿元。同比增长102.28%、70.17%。由此可见，苦练内功、扎牢居品竞争壁垒，才是对抗周期波动最有劲的技能。

而提高居品竞争力，研发插足是关节。2021年—2024年上半年汉桑科技鉴别为5350.58万元、7242.42万元、7425.67万元、3985.91万元。研发用度率鉴别为5.25%、5.22%、7.20%、5.87%，而同业均值鉴别为5.61%、6.37%、6.21%、6.54%，除了2023年均拖了行业后腿。

2023年，企业研发东谈主员量为273东谈主，较2022年减少22东谈主。同期中枢专利方面，尽管招股书败露公司领有56项专利，可其中发明专利占比不及30%，多以实用新式为主，一定进度上影响了“含金量”。

望望走高的应收账款，不算多苛求。2020年至2024上半年，从1.11亿元攀至2.52亿元，其中，2024上半年较2023年末增长108.12%。此外，部分客户账期超180天，需警惕坏账减值风险。

另一厢，公司应答账款鸿沟也出现快速增多。2024上半年鸿沟为2.38亿元西瓜影音成人，较2023年末增长97.71%。应收账款与应答账款鸿沟双双大幅增长，需警惕现款流压力。

分析师王彦博觉得，应收账款大增反应公司居品竞争力、市集语言权待普及，需借助居品互异化、品牌影响力来改善议价能力。同期，应收账款增多会带来减值风险和流动性风险，影响公司利润和资金盘活，怎么确保财务健康和可捏续发展是一个考题。

2

大客户依赖

产能扩张追问

深远一度看，应收账款捏续走高，或与大客户过度依赖存在一定联系。

2021—2023年以及2024上半年，公司对第一大客户Tonies GmbH的销售收入鉴别约为2.96亿元、4.77亿元、4.31亿元和3.59亿元，占各期营收比为29.08%、34.41%、41.77%和52.87%，捏续增长，且公司预测改日一定期间内仍将存在对Tonies GmbH销售收入占比拟高的情形。

对此，监管层曾对此追问。企业恢复函透露，Tonies GmbH筹划景象邃密，不存在紧要不细目性风险，且与汉桑科技的配合知晓，两边配合已超十年，改日配合具备可捏续性。同期，音频ODM行业自身具有客户麇集度高特色。此外，汉桑科技具备独处面向市集获得业务的能力，已得手拓展多个新客户，如Harman集团等，市集拓展进展邃密。

不外汉桑科技也坦言，公司面对着对主要客户的依赖风险、时刻迭代风险以及出产质地和寄托风险等。

不算夸言。毕竟再好的“基友”也有离异的可能性。放眼A股上市公司不乏前车之鉴，如雷同身处浮滥电子产业链中的歌尔声学、欧菲光，便曾因被剔除“果链”而激发功绩股价触动、减值风险。

行业分析师王婷研暗示，大客户依赖，除了减少订单或远隔配合带来功绩大幅波动外，大客户语言权强，容易让企业议价能力受限，利润空间被压缩。同期，与大客户利益深度紧缚下，企业为相投其需求，主动改动拓展市集能力容易着落，对市集变化敏锐度不及。

除大客户依赖，汉桑科技境外营收占比超九成。在问询函中，touch99地址深交所曾对其境外收入果真凿性建议过质疑。

募资投向也有凝视点。招股书透露，公司拟通过本次IPO募资10.02亿元，运筹帷幄插足产能扩张及补流等相貌。其中，“年产高端音频居品150万台套相貌”与“贤达音频物联网居品智能制造相貌”均是对现存主营业务的强化，鉴别拟投资2亿元、3.27亿元，共计超5亿元。

考量在于，论说期各期公司产能期骗率鉴别为67.83%、77.51%、46.65%及87.47%，并未实足，2023年以致不及50%。一朝市集需求莫得如公司预期般增长，扩产后的新增产能消化即是一个隐患，是否过于激进了？

3

突击分成与募资补流

“一股独大”隐忧

同期，10.02亿元募资中，2.8亿用于补流也激发市集不小的质疑声。要知谈，2020年及2021年，汉桑科技进行了两次高额分成。2020年，境外业务运营主体Hansong Holding向Leaping Star 2 Ltd.分成4.7亿元，并向董事长兼总裁王斌十分胞妹王珏鉴别分成448万港元、50万港元。2021年现款分成1.09亿元，两年累计分成约5.7亿元。远超同期公司净利。

到底缺不缺钱、募资用途几许严谨性，是否过于豪横，多用些主业精进、计谋布局是否更香呢？

监管层对此条目汉桑科技阐发分成合感性，企业恢复函中评释称，部分资金用于红筹架构排除联系步调的资金流转及算帐联系方资金交游，剩余行动鼓舞投资收益存放于银行账户，且分成基于合理生意考量，已与外部投资东谈主充分换取，不存在毁伤其他鼓舞利益的情况。

值得注视的是，汉桑科技的分成并非通过境内主体，而是借谈境外子公司Hansong Holding完成。

据新浪证券，两次分成决议及推行时，恰逢公司红筹架构搭建及排除之际，彼时Hansong Holding与汉桑科技虽为合并法规下企业，但不属于汉桑科技子公司，因此分成仅包摄于实控东谈主十分支属。公司称Hansong Holding在2021年8月前为“合并法规下企业而非子公司”，分成不纳入合并报表，这一操作被法律界东谈主士质疑玄妙期骗VIE架构侧目境内监管。

孰是孰非，不作念评价姑且留给时候作答。至少从杀青2024年6月末公司现款及现款等价物余额6.99亿元，金钱欠债率35.43%看，现款流并不算垂危。重复上述大手笔分成，不免让东谈主质疑IPO募资补流的合感性与必要性，是否在进行圈钱？

当下，投资者对“大幅分成+补流募资”格局极为敏锐。除了掏空公司质疑，更多来自于监管层风险，2024年以来，监管明确条目严查“过度融资”和“清仓式分成”，汉桑科技是否涉及两大禁区值得凝视。

股权结构方面也有凝视点。招股书透露，公司实控东谈主王斌、Helge Lykke Kristensen夫妇十分一致活动东谈主王珏共计法规公司93.8%的股份，股权高度麇集。

行业分析师孙业文暗示，股权麇集、“一股独大”可能激发监管机构柔和。由于控股鼓舞捏股比过高，公司决策权麇集，中小鼓舞较难酿成灵验的监督和制衡，较容易导致公司治理机制失效，进而增多决策失实风险，因此常被视为完善上市公司治理结构的绊脚石。

此外，王斌和Helge Lykke Kristensen还存在累计未报销的差旅、欢迎用度约221.99万元，因历史久远无法找到发票核销，最终被认定为实控东谈主占用公司资金，折射了公司资金照看及内控方面的短处。

4

双轮初始

过会仅仅新开首

虽然，痛点槽点除外，公司也有价值闪光的一面。

据南京江宁经济时刻开辟区公众号音书，2024年12月，汉桑科技在江宁综保区投资缔造的贤达音频物联网居品智能制造相貌主体结构封顶。

据汉桑科技败露，该相貌总投资3.2亿元，建成后预测年产贤达音频和物联网联系居品及系统309万台（套），达产后预测新增产值7.2亿元。不仅是硬件步调的一次迫切升级，更是企业计谋布局的迫切一步，为改日的市集拓展和时刻研发奠定基础。

行动一家专注贤达音频居品及AIOT全链处分有盘算推算的改动型企业，汉桑科技居品涵盖高性能音频、改动音频和AIoT智能居品等，粗鄙应用于个东谈主浮滥、家居文娱、车载文娱、会议直播和生意公播等鸿沟。

当下，音频时刻已成为新一轮智能交互新进口。汉桑科技厉害捕捉趋势，将东谈主工智能应用于本体生成和系统照看，加快开拓商用和家庭贤达音频系统鸿沟。这种时刻改动不仅普及了居品竞争力，也为用户提供了更方便和丰富的使用体验，进而自若了汉桑科技市局势位、增添了价值设想力。

此外，汉桑科技在丹麦、印度、越南、欧洲和好意思国等多地进行计谋布局。大家化加捏续改动，一进取市得抄本钱助力下，双轮初始的汉桑科技改日不缺成漫空间。

仅仅，也曾那句话，上市是一场马拉松，聚光灯下问题点与价值点会一并被放大。过会仅仅一个新开首，并不代表就总共稳了。包袱上述各样质疑“绊脚石”，怎么查漏补缺、完善自我，决定了汉桑科技上市成败、更影响自后续的发展潜力、成长矜重度。

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